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需要注意的是，
来源：华泰睿思
核心观点
可能你也遇到过，
7月非农就业大幅下滑，5-6月新增非农数据亦大幅下修，5-7月平均新增非农人数从2-4月的12.7万人明显回落至3.5万人（参见《7月非农大幅下滑，重申9月降息预测》，2025/8/2）。但由于劳动参与率亦自4月以来明显下行，失业率上行并不明显。换言之，过去三个月的“均衡”（即“失业率中性”）新增非农人数明显下跌。这一变化背后，虽有特朗普关税反复对宏观经济和微观企业决策的扰动，但小编认为，移民驱逐政策的影响不容小觑，且影响可能加速和强化。小编预计驱逐非法移民对美国2025H2劳动供给冲击加大，新增非农就业水平或结构性下降。此外，非法移民与美国本土居民就业之间为互补关系，并带来消费需求，驱逐非法移民对需求有明显冲击。低移民情形下，下半年新增非农就业的盈亏均衡水平可能降至4-7万，劳动力市场数据兼容联储降息2次，同时，驱逐非法移民对2025年GDP增速的拖累或达到0.3-0.4个百分点。
TMGM外汇消息：
1.美国上半年移民流入速度放缓，下半年驱逐或明显加速
拜登政府时期美国移民净流入共计超千万，而特朗普就任以来，移民流入速度明显下降。2021-2024年美国移民净流入共计1020万人，年均净流入255万人，远超特朗普1.0时期与历史均值。特朗普就任以来收紧移民政策，导致移民流入速度明显放缓，5月以来，非法移民驱逐速度加快，“大而美”法案相关拨款落地或将进一步推高移民驱逐的速度。小编预计美国2025年移民净流入规模将回落至0值附近，远低于2024年的260万人。此外，由于已在美国的非法移民担忧特朗普政府政策收紧，在上半年加快申请工作许可，或已部分透支了对劳动力市场的供给。
2.下半年美国新增非农“均衡”水平或降至4-7万人，扫除联储降息制约
移民政策收紧之外，考虑到美国最终国内需求环比增长从今年1季度的1.9%下降至2季度的1.2%，下半年可能仍维持在1%附近，低于趋势水平，因此，周期性因素也兼容下半年新增非农就业较1季度明显下降。小编估算，今年下半年美国新增非农就业的盈亏平衡水平从2024年的14-18万人放缓至4-7万人（低移民情形）以及6-9万人（高移民情形）。在7月下修此前非农数据前，较高的月度新增非农成为联储降息的障碍。但如果非农增长进入“低速”轨道，联储兑现9-12月降息2次指引的障碍就会被扫除。
3.驱逐非法移民对工资和通胀的推升或有限，但对增长或带来负面影响
值得注意的是，
驱逐移民导致的劳动供给下降边际上或提高工资增速，并减缓失业率上行，但同时也冲击总需求，仍然维持总体工资水平上行压力有限，且失业率缓慢上行的判断。移民减少对总需求的负面影响将部分对冲供给压力：非法移民与本土居民就业之间存在部分互补、而非完全替代关系。同时，驱逐非法移民将导致需求下行、相关企业收入下降，减少部分企业对本土劳动力的需求。
行业上看，农业、建筑业和餐饮住宿等行业出现局部劳动力短缺的可能性较高。由于本土居民从事上述工作意愿较低，加之非法移民薪资偏低，压低了企业的成本。如果驱逐加速，上述行业或面临“用工荒”，从而出现局部工资价格上涨，但小编认为对美国整体通胀走势不会产生太大影响。
不妨想一想，
整体看，驱逐非法移民将加大当前就业市场压力，劳动供给在部分行业的短缺对联储降息不构成制约。小编认为，2025年下半年驱逐非法移民或进一步加大就业市场当前所面临的下行压力，预计三季度就业市场或整体仍然偏弱；即使局部行业出现劳动供给短缺所带来的工资压力，但由于总需求增长可能低于趋势增速，通胀传导或有限。
然而，
风险提示：美国就业市场降温速度超预期，驱逐非法移民速度超预期。
然而，
目录
一、美国上半年移民流入速度放缓，下半年驱逐或明显加速
二、下半年美国新增非农“均衡”水平或降至4-7万，扫除联储降息制约
很多人不知道，
三、驱逐非法移民对工资和通胀的推升或有限，但对增长或带来负面影响
正文
TMGM外汇认为：
一、美国上半年移民流入速度放缓，下半年驱逐或明显加速
容易被误解的是，
7月非农大幅下滑，美国就业市场出现明显降温迹象，背后移民驱逐的影响不容小觑，且存在加速趋势。7月美国非农就业7.3万人，不及预期的10.4万人，且5-6月累计下修25.8万人，5-7月平均新增非农人数从2-4月的12.7万明显回落至3.5万。若不考虑疫情时期，本次下修为1980s以来最高。虽然失业率仍处于4.2%的相对低位，但4月以来，美国劳动参与率已下降0.4pp，若无劳动参与率下行的对冲，失业率或存在进一步上行的风险。而这背后，虽有特朗普关税反复对宏观经济和微观企业决策的扰动，但移民驱逐政策的影响不容小觑，且对下半年美国就业与内需的影响或进一步加大。
TMGM外汇报导：
一方面，拜登政府时期美国移民净流入共计超千万，而特朗普就任以来，移民流入速度明显下降。参考CBO与旧金山联储的估算，2021-2024年美国移民净流入共计1020万人，其中2023年达到330万人的峰值，2024年虽有所回落，但仍高达260万人；年均移民净流入约255万人，远高于特朗普首届任期的75万人/年以及2008-2020年的均值85万人/年。特朗普就任以来加大对边境管控，并收紧移民政策，导致移民流入速度明显放缓，其再度执政以来月均遭遇人数下降至1.1万人，远低于拜登时期的18万人/月。截至2025年6月，美国南部边境遭遇人数已下降至0.9万，相对2022-2023年的均值降幅达到20万/月（图表1）。非法移民流入放缓将拖累2025年上半年美国劳动供给劳动供给[1] , 小编此前估计的幅度约为6-8万人/月（参见《特朗普百日新政展望：收紧移民的宏观影响》，2025/1/5）。2025年上半年新增非农就业平均为8.7万/月，相对2024年下半年的17万/月明显放缓，部分来自移民流入放缓的影响。例如，出生在海外的劳动力增量在2025年上半年平均仅为4.9万/月，显著低于2023-2024年的13万人/月（图表2）。
据相关资料显示，
另一方面，2025年5月以来，美国国内非法移民逮捕、驱逐速度加快，“大而美”法案相关拨款落地或将进一步推高移民驱逐的速度，但或难以达到100万/年。特朗普就任前100天，美国存量非法移民驱逐速度不及预期，甚至低于拜登政府时期。5月底，白宫副幕僚长斯蒂芬·米勒要求ICE（美国移民及海关执法局）加快驱逐速度，6月ICE扩大了逮捕范围，驱逐非法移民的速度加快。根据美国 Deportation Data Project的统计[2]，2025年6月ICE日均逮捕人数达到916人（全月为2.7万），超过1-5月日均的589人（月均1.8万）（图表5）。“大而美”法案相关拨款落地或进一步推高移民驱逐速度。虽然ICE日均逮捕人数明显上升，但仍然低于米勒所设定的3000人/天的目标[3]，部分是缘于ICE等部门经费不足。7月初通过的“大而美”法案为包括ICE在内的执法部门呈现了4年1707亿美元拨款，相关执法部门整体的预算增幅或在5成以上（图表6）。此外，由于法案仅规定在2029财年结束前完成完即可，不排除短期高速完成，从而加快非法移民的驱逐。因此，小编预计美国2025年移民净流入规模将回落至0值附近，远低于2024年的260万人（详见第二部分）。但需要指出的是，大规模驱逐非法移民在美国国内可能面临民众抗议，也可能缘于影响农业、酒店等特定行业的经营而遭遇反对，因此小编认为，虽然非法移民驱逐速度会加快，但实现特朗普政府设定的每年驱逐100万的目标仍有难度。
反过来看，
由于已在美国的非法移民担忧特朗普政府政策收紧，在上半年加快申请工作许可，或已部分透支了对劳动力市场的供给。非法移民达到美国后，一般兼容在6个月内拿到工作签证，兼容逐步进入就业市场。根据BLS的American Community Survey，移民到达美国当年的劳动参与率约为50%，3-4年后将提高至70%左右。2025年上半年虽然移民流入放缓，但是已经到达美国的非法移民担忧特朗普政府收紧工作相关许可或者被驱逐，因此加快申请工作许可（等价于移民的劳动参与率更快上升），部分对冲了移民流入放缓对美国就业市场供给的影响。2025年1-5月工作许可批准量为33万/月，低于2024年下半年的40万/月，下降幅度为7万/月，幅度远低于边境人口遭遇数量的下降（接近20万）（图表3）。2025年下半年，该效应褪去后，移民放缓对美国就业市场的影响可能会更大。
不可忽视的是，
二、下半年美国新增非农“均衡”水平或降至4-7万，扫除联储降息制约
TMGM外汇消息：
2025年下半年驱逐非法移民对就业市场的冲击加大，下半年美国新增非农的盈亏水平或降至4-7万人。根据Edelberg et al. (2025)的估计，特朗普政府收紧合法移民、工作签证以及驱逐非法移民将导致2025年美国移民总流入相对2024年下降247到276万人，而移民总流出增加67.5到102万人，导致净移民放缓至-52.5 到11.5万人（图表7-8），这将导致2025年美国新增非农就业的盈亏平衡水平从2024年的14-18万人放缓至4-7万人（低移民情形）以及6-9万人（高移民情形）（图表9）。考虑到2025年上半年已经到达美国的存量移民集中申请工作签证，可能一定程度上透支了2025年下半年的移民供应，2025年下半年新增非农就业的盈亏平衡水平甚至可能低于上述估计。因此小编认为下半年新增非农就业可能加速回落，可能低于彭博一致预期的7.5万人（图表10）。
令人惊讶的是，
2025年美国移民总流入相对2024年下降247到276万人。根据Edelberg et al. (2025)，美国移民总流入主要包括四部分（图表7）：1）基于家庭和就业的境外合法永久居民（LPR，即绿卡居民），国会每年的限额为50-70万人，考虑到特朗普第一届任期中数量靠近区间下沿，预计2025年规模为49-52万人，较2024年的67万人下降15-18万人。2）学生、工作签证等，特朗普政府强化签证审查，预计2025年该类别将下降约23-42万至174.5-193.5万。3）正式的难民接收计划，当前特朗普政府已实质性暂停该计划，预计2025年该类别将下降8-10万人至0.7-2万人[4]。4）拜登政府期间设立的边境临时性假释程序以及非法越境，目前特朗普政府已终止该类别，预计2025年将从2024年的130万人左右降至6万人以内。
2025年美国移民总流出预计增加67.52万人到102万人。美国移民总流出主要包括（图表7）：1）“自然”离境，外来移民因工作退休、学生签证到期或个人挑选离开美国。2）强制驱逐非法移民，如上文所述，2025年下半年ICE驱逐非法移民将加速。3）自愿离境的非法移民，不断收紧的移民政策环境或推动更多非法移民或合法移民自愿离境。根据Edelberg et al. (2025)，2025年上述三个类别的移民总流出将增加67.5万人到102万人。
很多人不知道，
2025年美国净移民预计放缓至-52.5万人到11.5万人，加大2025年下半年就业市场供给的压力。考虑到移民总流入放缓以及移民总流出增加，预计2025年净移民将明显放缓。考虑移民进入美国后劳动参与率逐步回升到长期均值（76%），预计2025年下半年新增非农就业的盈亏平衡水平将从2024年的14-18万人放缓至4-7万人（低移民情形）以及6-9万人（高移民情形）。
TMGM外汇资讯：
周期性因素也兼容下半年新增非农就业较1季度明显下降。移民政策收紧之外，考虑到衡量经济动能的美国最终国内需求环比折年增速从今年1季度1.9%下降至2季度的1.2%（图表10）。叠加关税的滞后影响，美国最终国内需求季环比折年增速下半年可能仍维持在1%附近，低于趋势水平。在7月下修此前非农数据前，较高的月度新增非农成为联储降息的障碍，联储更加倾向于观察关税影响后再调整政策立场。但如果非农增长进入“低速”轨道，联储兑现9-12月降息2次指引的障碍就会被扫除。7月非农数据公布后已有9位美联储官员发表观点，鸽派偏多，其中6位官员认为劳动力市场放缓风险加剧，政策立场兼容更加宽松（图表11）。
三、驱逐非法移民对工资和通胀的推升或有限，但对增长或带来负面影响
总的来说，
驱逐移民导致的劳动供给下降边际上或提高工资增速，并减缓失业率的上行，但同时也冲击总需求，小编仍然维持总体工资水平上行压力有限，且失业率缓慢上行的判断。理论上劳动供给下降将导致劳动供给下降，需求不变的情况下可能导致就业市场供不应求，从而推高工资增速，并推动失业率下行。但由于非法移民与美国本土居民更多是互补关系，驱逐非法移民更多体现为 TMGM官网 对需求的冲击，拖累经济增长。例如，Edelberg et al. (2025)认为移民减少对2025年GDP的拖累幅度约为0.3-0.4个百分点。从JOLTs岗位空缺以及Indeed岗位空缺数据兼容看到，当前就业需求整体仍在回落（图表12），并未出现驱逐移民而导致企业增加招聘的情况。往前看，考虑到离职率整体位于低位（图表13），小编预计工资增速没有太大上行风险；此外，随着新增非农就业以及劳动供给的回落，预计失业率或缓慢回升（图表14）。
驱逐非法移民可能更多体现为对需求的冲击。一方面，非法移民与美国本土居民就业之间并非替代关系，而是互补关系，驱逐非法移民也会影响本地居民的就业。非法移民大多从事美国本土居民不愿从事的低薪、危险性高、吸引力较低的工作，如清洁工、护理、房顶建筑工等；一些非法移民从事的工作对企业的整体运营十分核心，会影响企业对本土居民的劳动力需求[5]；非法移民呈现的低成本服务使得一些本土劳动力能够进入劳动市场[6] 。 另一方面，非法移民会带来消费需求，驱逐非法移民将导致相关企业收入下降，进一步减少企业对本土劳动力的需求 。规模庞大的非法移民会带来额外的商品和消费需求，根据CIS估算[7]，截至2025年1月，美国境内的非法移民规模已高达1580万人，较2021年增加了460万人（图表15）。如果驱逐非法移民，则相应商业的收入也会下降，进而也会降低本土劳动需求。
大家常常忽略的是，
地理分布上看，加州、得州、亚利桑那州等西南边境州以及纽约州等“庇护州”或受到较大影响。以非法移民劳动力占该州整体劳动力的比例来看，最高的是西南边境州以及“庇护州”[8]：加州（9.8%）、得克萨斯州（8.6%）、内华达州（7.5%）、新泽西州（6.8%）、纽约州（6.1%），而西弗吉尼亚、蒙大拿、缅因州等内陆州占比不足1%[9]。小编认为可能存在三个因素影响，一是地理区位，由于西南边境州地理位置接近拉美这一主要移民来源地，跨境与迁移成本较低；二是经济结构，农业、服务业占比较高的州对非法移民需求较大，譬如加州是美国最大新鲜农产品种植区[10]，且人口规模较大，对服务业的需求规模也较高；三是州移民政策执法强度，由于加州、纽约州等为民主党基本盘，移民执法或相对宽松，因而移民更容易在此找到工作或寻求庇护。
从某种意义上讲，
行业上看，农业、建筑业和餐饮住宿等行业出现局部劳动力短缺的可能性较高。由于非法移民在农业和建筑业就业中占比达到13-14%（图表16），一些更为具体的行业中非法移民的占比甚至超过4成，根据美国农业部经济局数据显示[11]，2020年美国农场工人中有40%左右为非法移民，10%左右为合法移民，美国本土出生占比仅在30%左右。另外一个视角也兼容筛选出受非法移民驱逐影响较大的行业，Brookings估算了非法移民群体中从事某一职业的比例，显示有2成以上的非法移民从事客房服务、厨师、建筑、园林等工作（图表17）。由于上述提到行业或职业多是美国本土工人不愿意从事的低技能、高风险的工作，非法移民的可替代性较低；加之非法移民由于身份状况，在薪资谈判中或处于劣势，一定程度上压低了企业的成本。如果驱逐加速，上述行业或面临“用工荒”，从而出现局部工资价格上涨，但小编认为对美国整体通胀走势不会产生太大影响。
TMGM外汇财经新闻：
整体看，驱逐非法移民将加大当前就业市场所面临的压力，局部行业劳动供给短缺对联储降息不构成制约。7月新增非农就业显著不及预期，5-7月新增非农均值降至3.5万人/月，而调查也显示居民找工作难度不断上升（图表19-20），上述数据显示美国就业市场所面临的压力在不断加大。小编认为，2025年下半年驱逐非法移民或进一步加大就业市场所面临的压力，预计三季度就业市场或整体仍然偏弱；即使局部行业出现劳动供给短缺所带来的工资压力，但由于总需求增长可能低于趋势增速，通胀传导或有限。
风险提示：
尤其值得一提的是，
美国就业市场降温速度超预期：若关税以及不确定性对企业投资、居民消费等“内需”拖累加大，周期性因素或导致美国就业市场需求加速放缓，降温速度或超预期。
简而言之，
驱逐非法移民速度超预期：若特朗普政府进一步加速驱逐非法移民，则美国就业市场的供给回落或超预期，导致就业市场加速走弱。
来源：券商研报精选返回搜狐，查看更多
